劉向宏表示去年12月初，劉向宏關(guān)注到國際清算銀行對9月份的回購市場危機(jī)給出了一個新奇而又令人驚訝的解釋。劉向宏注意到該行貨幣和經(jīng)濟(jì)部門負(fù)責(zé)人博里奧(Claudio Borio)表示，劉向宏指出除了美國四大銀行的流動性急劇下降之外，對沖基金回購需求的失衡加劇了這一危機(jī)：

“非金融機(jī)構(gòu)(如大量依靠杠桿交易的對沖基金)對擔(dān)�；刭徣谫Y的高需求，是回購市場動蕩的關(guān)鍵因素。”

國際清算銀行的發(fā)現(xiàn)強(qiáng)調(diào)了對沖基金對回購市場日益增強(qiáng)的影響力，而這不足為奇。回顧過去可以發(fā)現(xiàn)，對沖基金如Millennium、Citadel 和Point 72等不僅活躍于回購市場，而且也是全球杠桿率最高的多策略基金。它們的凈資產(chǎn)管理規(guī)模約為200-300億美元，但卻利用杠桿使資本膨脹到2000億美元，中間利用的工具正是回購。

簡而言之，部分全球最大的對沖基金活躍于回購市場進(jìn)行融資，從而增加收益。然而當(dāng)回購利率如去年9月16日那般失去控制的時候，問題就出現(xiàn)了。

這也解釋了為什么美聯(lián)儲在9月16日隔夜一般抵押品(GC)回購利率飆升至10%時慌了手腳，并且立即實施了回購操作：由于大多數(shù)多策略對沖基金依賴回購融資進(jìn)行套利交易，這些對沖基金極有可能如1998年的長期資本管理公司一般倒閉，一旦在對沖基金市場引發(fā)雪崩，數(shù)萬億美元的資產(chǎn)將被迫清算。

因此，隨著對沖基金正成為未來回購市場危機(jī)中最薄弱的市場傳遞環(huán)節(jié)，美聯(lián)儲必須采取行動，確保在任何即將發(fā)生的危機(jī)中將風(fēng)險降到最低。

據(jù)國際清算銀行上月解釋，對沖基金目前通過一種名為“保薦回購”(sponsored repos)的程序借款。在這個過程中，大型銀行充當(dāng)中間人或擔(dān)保人，將其政府債券與愿意借出現(xiàn)金的貨幣市場基金配對。銀行保證雙方都將履行義務(wù)，即償還現(xiàn)金或返還證券。而新的方案，則是由通過FICC進(jìn)行交易的公司向基金供款，后者將在借款人違約的情況下彌補(bǔ)出借方的損失。

一言蔽之，其實主要就是對沖基金通過回購融資維持杠桿，負(fù)債過高，所以9月回購危機(jī)的時候就出了問題。而銀行自己儲備也不夠，沒法放款給對沖基金周轉(zhuǎn)，對沖基金就可能破產(chǎn)。美聯(lián)儲先前是通過回購先把錢給銀行，銀行再給對沖基金，但是現(xiàn)在美聯(lián)儲想繞過銀行，直接通過FICC借錢給對沖基金，不讓它倒閉。美聯(lián)儲想要繞過銀行是因為銀行從美聯(lián)儲拿到錢之后不一定會發(fā)放給對沖基金。

然而，對這一新計劃持批評態(tài)度的人士表示，如果美聯(lián)儲通過FICC直接借錢給對沖基金，最終的結(jié)果可能是淪為對沖基金的提款機(jī)。

事實上，自美聯(lián)儲在9月危機(jī)后首次介入回購市場以來，救助對沖基金就一直是它的做法。不過，之前可能只是小打小鬧，現(xiàn)在推出的新方法卻是讓美聯(lián)儲對對沖基金的支持更為明確。但是，這個方法也可能會為美聯(lián)儲官員帶來政治上的問題。

正如美媒所指出的那樣，美聯(lián)儲在直接向?qū)�沖基金提供貸款，而對沖基金卻傾向于只為超高凈值客戶(ultra high net worth clients)服務(wù)。這些客戶真的是下一場危機(jī)來臨時急需救助的人嗎?

這其實并不重要，因為對沖基金的杠桿現(xiàn)在與回購市場如此緊密地聯(lián)系在一起，對銀行或金融系統(tǒng)的任何救助，也明確地救助了對沖基金。

此外，許多對沖基金也通過“保薦回購”在現(xiàn)金市場上進(jìn)行交易。只是FICC可以監(jiān)督買賣雙方，確保任何一方不會退出交易。清算交易的紀(jì)錄也會公開，從而可以提高市場的透明度。

使用票據(jù)交換所的想法也吸引了一些投資者和分析師的關(guān)注，因為美聯(lián)儲往往只與少數(shù)大型銀行和證券公司進(jìn)行交易(即所謂的一級交易商)，很難將現(xiàn)金交到最需要現(xiàn)金的小型銀行、證券交易商和投資者手中。而就算在一級交易商中，交易活動也非常集中。據(jù)國際清算銀行最近發(fā)表的一份研究報告稱，回購市場的流動性掌握在美國金融體系中最大的四家銀行手中。

另外，此前豪斯曼對沖基金(Horseman Global)掌門人克拉克(Russell Clark)也曾指出，票據(jù)交換所將會是下一次危機(jī)中最薄弱的環(huán)節(jié)。這或許也解釋了為什么美聯(lián)儲悄悄開始直接支持票據(jù)交換所。因為它意識到，即便它能支持每一間銀行，但如果挽救不了它們之間的聯(lián)系，系統(tǒng)還是會陷入麻煩。

當(dāng)然，如果對沖基金能將回購得來的融資用于更適合的地方，或許人們對于票據(jù)交換所會更能接受。但遺憾的是，對沖基金將絕大部分的融資都用來增加杠桿和投資的潛在收益了。而且，杠桿也可能放大損失。盡管政策制定者并不鼓勵使用杠桿投資策略，但由于回購的廣泛易得性，對沖基金普遍青睞于利用回購將杠桿率推到高達(dá)10倍。

(新媒體責(zé)編：syhz0808)